Le financement de la dette grecque

Suite du billet sur les finances publiques de la Grèce.

Il faut bien comprendre qu’en fait, le financement d’un État n’est pas très différent du financement d’un ménage – quoiqu’en disent les irresponsables patentés louangeurs de la Dette publique.

La seule vraie différence, c’est qu’un État ne fait jamais « faillite » au sens d’une entreprise, il ne meurt évidemment jamais. Mieux, en théorie, il peut toujours rembourser ses créanciers – il lui « suffit » de saisir le patrimoine de ses citoyens. Comme par ailleurs nous sommes en Démocratie, les citoyens doivent cependant consentir à l’impôt, ce qui fait que, en cas de problème, l’État se retrouve toujours face au dilemme « Dois-je ruiner mes citoyens ou plutôt mes créanciers ». Plusieurs millénaires d’Histoire nous montrent qu’il choisit toujours la seconde option.

Pour un État, la bonne question n’est jamais « Suis-je insolvable ? » (en théorie, ce n’est jamais le cas) mais bien « Ai-je plus intérêt à rembourser mes créanciers qu’à ne pas le faire ? ».

Cela se résume aujourd’hui par la question « Puis-je continuer l’incroyable formidable système de cavalerie actuelle ou pas ? », la négative entraînant forcément le défaut, comme nous le verrons. Ce qui revient au final à résoudre la question : « Des prêteurs vont-ils continuer à me prêter de l’argent ? », la négative entraînant le défaut.

C’est exactement ce qui se passe pour un ménage ou une entreprise surendetté. Comme dirait La Palisse, « Tant qu’on vous prête de l’argent, vous ne serez jamais en faillite ». En fait, ce n’est jamais l’emprunteur qui décide de faire défaut, c’est toujours le créancier, quand il coupe les vivres, préférant ne plus soutenir une structure en faillite en mettant toujours plus d’argent au pot, qui sera perdu…

Observons ce qui se passe pour la Grèce au niveau de ses émissions de dette (rappelons que l’État dispose d’environ 50 Md€ de recettes tous les ans) :

On observe bien le pic de 2009, où la Grèce a dû émettre beaucoup de dette pour financer son nouveau déficit. Par la suite, de moins en moins de prêteurs lui ont fait confiance, et elle a dû emprunter de plus en plus « court », jusqu’à devoir s’appuyer fortement sur des bons du Trésor, donc des prêts de 3 ou 6 mois avec des taux allant de 4 à 5 %… Le reste est constitué des prêts du FESF et du FMI.

En fait, tout le principe de la cavalerie de la dette publique est « d’emprunter pour rembourser » ses dettes, avec intérêt. Quand un investisseur prête à 5 ans à un État, celui-ci n’a QU’UNE ET UNE SEULE façon de le rembourser : c’est que dans 5 ans, un autre investisseur lui prête la même somme plus les intérêts. Passé un certain niveau, cela implique que la dette ne pourra plus sérieusement décroître, ou alors 1 an ou 2 avant d’exploser avec la prochaine crise.

Étrange jeu de mistigri que la dette publique (« Ne jamais en détenir le jour du défaut »), ne trouvez-vous pas ?

Observons la taille des flux :

Ainsi, en 2010, la Grèce a emprunté plus de 70 Md€ pour rembourser 30 Md€ à des investisseurs et financer son déficit de l’année de 40 Md€ (pour 50 Md€ de recettes…).

Le simple bon sens montre qu’un tel système de fuite en avant ne peut se finir que dans le mur : comment diable avec 50 de recettes, la Grèce pourrait-elle arriver à supprimer 40 de déficit ET arriver à un excédent pour rembourser des échéances de 30 à 40 tous les ans ?

Observons d’ailleurs le besoin de financement à partir de 2012 :

On voit que la Grèce fait face à des échéances effrayantes jusqu’en 2015…

On se rappelle d’ailleurs de la composition de cette dette, vue dans ce billet (« L’enfumage de la « décote volontaire de 50 % » de la dette grecque ») :

On se rend donc bien compte que, quand l’Union européenne se dit prête à prêter 100 Md€ à la Grèce, c’est uniquement pour que celle-ci puisse rembourser les échéances de 2012-2015 ; à défaut, cela ruinerait certes « les banques », mais surtout la BCE (qui a follement acheté de la dette sur le marché secondaire), le FESF (donc les autres États) et le FMI.

Bref, nos dirigeants, en violant l’article 125 du Traité de Lisbonne (qui n’interdisait pas ça pour rien…) :

« La Communauté ne répond pas des engagements des administrations centrales, des autorités régionales ou locales, des autres autorités publiques ou d’autres organismes ou entreprises publics d’un État membre, ni ne les prend à sa charge, sans préjudice des garanties financières mutuelles pour la réalisation en commun d’un projet spécifique. Un État membre ne répond pas des engagements des administrations centrales, des autorités régionales ou locales, des autres autorités publiques ou d’autres organismes ou entreprises publics d’un autre État membre, ni ne les prend à sa charge, sans préjudice des garanties financières mutuelles pour la réalisation en commun d’un projet spécifique. » [Article 125 du Traité de Lisbonne. Clause ayant même été appelée « No Bail-out » = pas de sauvetage pour rassurer les peuples durant la campagne de Maastricht]

sont allés de plain-pied prendre la place d’investisseurs privés (qui ont été bien heureux de repartir avec leur mise lors des remboursements en 2010-2011…) dans ce sympathique jeu de cavalerie (« jeu du couillon » serait plus adapté néanmoins), où il faut prêter toujours plus pour ne pas perdre la mise – jusqu’à l’inéluctable explosion finale.

On voit d’ailleurs sur ce graphique comment les investisseurs ont quitté le jeu en mai 2010 – pratiquement plus personne n’est assez fou pour racheter de la dette grecque sur le marché secondaire (enfin, sauf la BCE « bien sûr », mais elle n’est pas comptée ici…)…

Pour conclure cette longue série, qui vous aura (je l’espère) mieux fait comprendre les mécanismes en oeuvre sur la dette publique, je vous propose ce graphique de synthèse. Il vise à représenter le « vrai budget » de l’État grec.

En effet, les États présentent leurs budgets en indiquant seulement la charge d’intérêt, et jamais le flux sur la dette. Comptablement, c’est juste, les mécanismes de dette et de remboursement ne figurent pas dans un compte de résultat, juste les intérêts.

Cela ne serait pas gênant si les États étaient restés raisonnables dans leur endettement – ce qui n’arrive tout simplement jamais…

Je vous propose donc une représentation des flux de trésorerie, qui vous sera familière, c’est exactement de cette façon dont vous gérez votre budget, en tenant bien compte de l’échéance de remboursement de votre éventuel prêt immobilier (et pas que des intérêts…) :

Lecture : en 2010, l’État grec perçoit 55 Md€ d’impôts, pour financer 66 Md€ de dépenses courantes + 13 Md€ d’intérêts sur sa dette. Il doit aussi rembourser 36 Md€ d’emprunts arrivant à échéance (20 de plus d’un an, 16 de moins d’un an). Il n’a donc d’autre choix que d’emprunter 60 Md€ – soit plus que ses recettes…

Tout est là : si les prêteurs fuyaient (enfin, les derniers que sont le FESF et la FMI), brutalement, la Grèce n’a plus que 55 Md€ de recettes pour payer 115 Md€. Comme nous le disions, elle n’a plus que le choix entre :

• Réponse A : prélever en une fois 60 Md€ du patrimoine des Grecs ;
• Réponse B : ne pas rembourser ses créanciers.

D’après vous, quelle sera la réponse choisie à ce grand jeu de « Qui veut perdre des millions ? »

Précisons aussi une chose : face à un défaut, les créanciers ne peuvent gère réagir, si ce n’est ne plus prêter à l’avenir (et encore, c’est à voir…), et donc obliger à ne plus emprunter à l’avenir – ce qui serait une très bonne chose. Notez que le défaut efface les 13 Md€ d’intérêts, et qu’il ne manque plus que 11 Md€ à la Grèce pour se passer de prêteurs à l’avenir. Ce montant est appelé déficit primaire, c’est le déficit avant le paiement des intérêts :

On observe que le déficit primaire a été très fortement réduit et n’est plus que de 4 Md€ en 2011, et est prévu à 1 Md€ par le budget grec pour 2012.

Bien évidement, dès ce moment là, la Grèce aura un énorme intérêt à faire défaut ; en situation d’équilibre primaire, vous n’avez en effet plus besoin d’aller emprunter de l’argent aux marchés.

Comme les Grecs savent également compter, je pense que c’est d’ailleurs exactement leur stratégie : gagner du temps et trouver de l’argent (et des nigauds, donc…) pour tenir le temps de revenir à l’équilibre primaire, puis faire défaut – c’est en tout cas une très bonne stratégie, pour eux…

Il est juste regrettable que l’Europe se soit mêlée de cette affaire, et se soit mise en danger.

« Mais que diable allait-il faire dans cette galère ? Ah ! maudite galère ! » [Molière, les Fourberies de Scapin, Acte II, Scène VII]

À ceux qui pensent néanmoins que les État tiendront leur parole et rembourseront, je dis que je l’espère sans y croire (d’où ma proposition d’interdiction des déficits publics), et les laisse méditer cette forte pensée

« Les promesses n’engagent que ceux qui les reçoivent. » [Jacques Chirac, Le Monde, 22 février 1988]

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